La Rémunération des actionnaires n’est pas celle que l’on croit… | L’Économie hors la tour d’ivoire | Michaël Lainé

C’est ce qu’il y a de terrible dans l’idéologie. Cela passe inaperçu. Elle s’habitue tellement à ses réponses qu’elle étouffe les questions dans l’œuf. Prenez la rémunération des actionnaires. Il existe une croyance incontestable dans les salles de marché et les écoles de commerce selon laquelle tous les bénéfices appartiennent de droit aux actionnaires, c’est-à-dire aux propriétaires de l’entreprise. Cela se traduit par un mode particulier de calcul de leur rémunération, le ROE (“rendement financier” en français), qui est déterminé en divisant le résultat après impôt par les fonds propres :

CHEVREUIL

Par “fonds propres”, nous entendons non seulement l’argent que les actionnaires ont apporté à l’entreprise, appelé “fonds propres”, mais tous les bénéfices qui se sont accumulés au cours de son existence. Ainsi, cette mesure technique simple a une vision spécifique de l’économie en arrière-plan. En conséquence, lorsqu’une décision est prise en assemblée générale d’affecter une partie du bénéfice au financement d’une activité économique, cela signifie renoncer à son paiement légal. L’autofinancement serait un abus de langage, car il n’y aurait littéralement que du financement par les actionnaires, soit directement – c’est-à-dire des «fonds propres» – soit indirectement – par l’abandon de dividendes.

Cependant, il est aussi possible de voir les choses différemment. En raison de son rôle central dans la production et l’échange de richesses, une entreprise ne peut être considérée comme la simple propriété des actionnaires. De plus, on peut soutenir qu’il n’en est pas tout à fait ainsi, puisque le droit semble tiraillé entre ces deux concepts, un objet commercial, créature de ses propriétaires, et une institution commerciale, dans son existence autonome. A savoir, c’est l’entreprise qui signe les contrats, emprunte et acquiert les moyens de production, pas les actionnaires. Juridiquement, la propriété est définie par le droit “de disposer de la chose de la manière la plus absolue”, a dit notre cher article 544 du code civil. Cependant, les actionnaires n’ont pas le droit de faire ce qu’ils veulent de « leur » entreprise. Tout d’abord, la gestion est confiée à des managers, des salariés. Bien sûr vous pouvez trop ils ont des actions, mais ils ne décident pas du sort de l’entreprise à cause de cela. Ensuite, la loi matérialise l’existence autonome de la société, puisqu’il s’agit d’un délit d’« appropriation illicite de biens sociaux » lorsqu’un dirigeant, actionnaire ou non, fait passer ses propres intérêts avant ceux de la société. Enfin, la société a une obligation comptable envers les actionnaires, dont la contribution apparaît ainsi au bilan. Il n’y a pas confusion entre eux, mais séparation. Au contraire, le terme « équité » est un abus de langage, car il fait en fait référence à une obligation.

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On devine quel design on préfère. L’entreprise est trop importante pour être laissée aux seuls actionnaires. Elle comprend tous les types de « parties prenantes », des salariés aux fournisseurs, en passant par la direction et, plus largement, la société. Quelle est la relation avec notre objectif initial ? Si l’on considère l’entreprise comme une institution partiellement reconnue par la loi, alors le bénéfice appartient à l’entreprise. Par conséquent, la rémunération des actionnaires ne peut pas être calculée en divisant le bénéfice exonéré d’impôt par les “fonds propres”, mais uniquement par l’argent qu’ils ont effectivement apporté, à savoir les “fonds propres”. Cependant, un problème se pose. J’aurais pu apporter cet argent il y a longtemps. Il faut donc tenir compte de l’inflation qui s’est accumulée depuis, car, par exemple, l’euro de 2002 n’a pas la même valeur que l’euro d’aujourd’hui. Je fais ces calculs complexes depuis le dernier quart de siècle sur la base des données Refinitiv-Eikon[i], qui enregistre les pièces comptables de 655 sociétés françaises cotées. Ce mode de fonctionnement est plus conforme à la vision des capitalistes, cet autre nom des actionnaires qui supportent le risque de l’activité économique. En effet, les “fonds propres” correspondent à l’argent réellement investi dans le jeu, celui que les actionnaires risquent de perdre en cas de faillite de l’entreprise. A cet égard, l’inclusion des profits accumulés dans la mesure de la compensation fausserait les choses, puisque ces sommes n’ont jamais été puisées dans les poches des capitalistes, mais générées par l’entreprise.

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On peut également considérer que le paiement des actionnaires consiste en le rapport entre les avances réelles et l’argent réel reçu, c’est-à-dire en divisant les dividendes versés par le capital social. On se retrouve donc avec deux calculs dont le second est peut-être le plus important.

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Considérez la première mesure, que vous pourriez appeler « ROE potentiel » ou « PROE ». Il fait référence aux avantages potentiels des actionnaires, car les résultats nets des entreprises sont divisés par le capital social augmenté pour tenir compte de l’inflation :

ACCESSOIRES

Cela donne un rendement de 63,6% sur la période 1997-2021.

Considérez une autre mesure plus importante que vous pourriez appeler “True ROE” ou “TROE”. Il fait référence aux recettes réelles des actionnaires, car les dividendes versés sont divisés par le capital social augmenté de l’inflation :

TROIS

Le rendement réel des actions françaises est ainsi de 27,6% sur la même période. Il convient de noter qu’il s’agit d’un paiement basé sur le rôle réel dans le financement de l’activité économique. Ce calcul ne mesure pas le rendement du point de vue de l’actionnaire, qui peut avoir acquis les actions auprès d’un autre épargnant à un prix différent de celui auquel la société les a émises. Il n’en demeure pas moins que les capitalistes sont très bien payés pour leur utilité.

[i] Je remercie mes amis du groupe Clersé de m’avoir donné accès à cette base de données.

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